Skip to main content
Sebuah transaksi derivatif adalah janji yang hidup lebih lama daripada saat kesepakatannya dibuat. Dua pihak menyepakati harga, dan sejak saat itu sampai posisi ditutup, masing-masing terpapar pada kemampuan bayar pihak lain. Eksposur itulah, bukan harga, bagian sulit dari menjalankan sebuah pasar. Pasar tradisional menjawabnya dengan sebuah lembaga: counterparty sentral, atau CCP. Lembaga Kliring mempertahankan fungsinya dan melepaskan lembaganya. Ia adalah komponen yang berdiri di antara setiap pembeli dan setiap penjual — dan ia adalah kode protokol yang dieksekusi di dalam blok, bukan perusahaan yang harus menerima Anda sebagai anggota lebih dulu.

​
Untuk apa counterparty sentral ada

Tanpanya, eksposur bersifat bilateral. Setiap pihak yang Anda ajak bertransaksi adalah satu keputusan kredit yang harus Anda ambil dan ambil lagi, dan keputusan itu berlipat: n peserta menghasilkan sampai n(n-1)/2 hubungan, masing-masing dengan syaratnya sendiri, agunannya sendiri, dan penilaiannya sendiri atas berapa nilai Anda. Gagal bayar tidak berhenti di tempat ia bermula, karena pihak yang gagal membayar Anda pada saat yang sama gagal membayar empat pihak lain. CCP mengganti jaring itu dengan satu pusat, lewat langkah hukum yang disebut novasi. Kontrak antara pembeli dan penjual dihapuskan dan diganti dua kontrak: pembeli berhadapan dengan lembaga kliring, dan lembaga kliring berhadapan dengan penjual. Dengan begitu ia menjadi pembeli bagi setiap penjual dan penjual bagi setiap pembeli.
Bilateral — n(n-1)/2 eksposur
Novasi — n eksposur
Pihak A
Pihak C
Pihak B
Pihak D
Pihak A
Pihak C
Pihak B
Pihak D
Lembaga Kliring
Setiap pihak adalah keputusan kredit tersendiri, dan gagal bayar tidak berhenti di tempat ia bermula.
Pusatnya menjadi pembeli bagi setiap penjual dan penjual bagi setiap pembeli: satu pihak lawan untuk dinilai, satu aturan margin, satu urutan penyerapan kerugian.
Empat hal mengikuti dari sini, dan bersama-sama itulah seluruh alasan keberadaan lembaga tersebut. Satu counterparty, bukan banyak. Anda menilai satu neraca alih-alih neraca semua orang lain, dan menilainya sekali saja. Netting. Posisi yang berlawanan saling menghapus menjadi satu angka. Itu berarti agunan yang harus disetor lebih sedikit ketika pasar tenang, dan lebih sedikit pula yang harus dilepas ketika pasar tidak tenang. Margin menurut aturan yang dipublikasikan. Sebuah pusat tidak bisa menyerap risiko semua orang tanpa memungut sesuatu di baliknya: ia mengambil margin awal di muka dan margin variasi seiring harga bergerak — menurut metodologi yang bisa dibaca peserta lebih dulu dan dipakai untuk mengukur diri. Kaskade gagal bayar. Ketika seseorang benar-benar gagal, kerugian diserap dalam urutan yang disepakati di muka: pertama margin pihak yang gagal, lalu kontribusinya ke dana jaminan bersama, lalu modal lembaga kliring sendiri, lalu kontribusi semua pihak lain. Urutan itulah janjinya. Mengetahui urutan itu di muka adalah yang memungkinkan seorang anggota menaksir eksposurnya sendiri terhadap pusat itu. Inilah bentuk yang dicapai pasar setelah satu abad mencoba alternatif lain, dan ia bekerja. Ini juga alasan mengapa CCP adalah lembaga yang penting secara sistemik, bukan sekadar sepotong infrastruktur.

​
Berapa harga sebuah lembaga

Keempat manfaat itu masing-masing datang dengan satu kendala, dan kendalanya berasal dari kenyataan bahwa CCP adalah perusahaan, bukan mekanisme. Dua jawaban yang selama ini diberikan dunia kripto justru lebih buruk, bukan lebih baik. Bursa terpusat adalah CCP yang sekaligus menjalankan pasarnya dan menyimpan agunannya, tanpa pengawasan dan tanpa satu pun cara memverifikasi margin yang diklaimnya dipegang. Tempat perdagangan on-chain generasi awal berayun ke ujung sebaliknya dan tidak punya lembaga kliring sama sekali: pool bilateral, keeper eksternal, dan likuidasi yang terjadi jika dan ketika ada orang yang merasa mengirim transaksinya cukup menguntungkan.

​
Fungsi yang sama, tanpa lembaganya

Intention mengambil daftar tugas CCP dan mengimplementasikannya sebagai komponen eksekusi kernel. Satu baris dari tabel itu memikul lebih banyak daripada yang lain. Di pasar tradisional, CCP dan lembaga yang memegang catatan tentang siapa memiliki apa — sebuah lembaga penyimpanan efek sentral — sengaja dibuat sebagai dua badan hukum yang terpisah. Anda tidak menginginkan pihak yang menanggung risiko counterparty sekaligus menjadi penjaga buku yang menyatakan siapa memiliki apa, karena buku privat di tangan satu lembaga tidak menyisakan apa pun untuk mengujinya. Pemisahan itulah ujinya. Lembaga Kliring adalah keduanya sekaligus. Ia counterparty bagi setiap posisi sekaligus satu-satunya penulis catatan itu. Penggabungan ini aman di sini justru karena alasan yang melahirkan pemisahan itu: bukunya tidak privat. Setiap saldo, posisi, dan pergerakan dana asuransi adalah state publik yang diatribusikan ke transaksi penyebabnya; kaskadenya berjalan pada satu ambang tanpa diskresi bagi siapa pun; dan keseluruhannya dikomit atau dibatalkan sebagai satu unit blok. Apa yang dibeli oleh pemisahan kelembagaan, di sini dibeli oleh keterbacaan ledger-nya. Tidak satu pun dari ini mengklaim bahwa protokol lebih aman daripada CCP dalam segala hal. CCP punya modal, punya pengawas, dan punya satu abad praktik penanganan gagal bayar di belakangnya. Yang tidak dimilikinya adalah ledger yang bisa dibaca siapa pun selagi gagal bayar itu berlangsung, dan kaskade yang berjalan tanpa seseorang memutuskan untuk menjalankannya. Dua hal itulah yang dibeli desain ini, dan ia membelinya dengan menjadikan lembaga kliring sebuah fungsi dari blok, bukan pihak dalam transaksi.

​
Satu penulis, dan hanya satu

Di dalam protokol, Lembaga Kliring adalah satu-satunya jalur yang mengubah saldo, posisi, margin, atau open interest siapa pun. Penyelesaian eksekusi order melewati jalur itu. Begitu pula likuidasi, auto-deleveraging, penyelesaian funding, dan pencadangan margin. Eksklusivitas itulah desainnya. Modul yang memegang state — akun, posisi, order book — menyimpan data dan menyediakan operasi yang mengubahnya, tetapi tidak memulai apa pun. Ledger hanya bergerak di satu titik — satu titik untuk diaudit, satu titik untuk diinstrumentasi, dan satu titik untuk menegakkan invarian tanpa berharap setiap pemanggil mengingatnya.

​
Formula terpisah dari efek

Aturan yang menentukan berapa banyak diimplementasikan sebagai fungsi murni tanpa state: kebutuhan margin, harga likuidasi, pemilihan sasaran deleveraging, perhitungan biaya, batas open interest, dan tier leverage. Fungsi itu menerima nilai dan mengembalikan nilai. Fungsi itu tidak membaca state ledger dan tidak mengubah apa pun. Lembaga Kliring memanggilnya dan menerapkan hasilnya.
Formula risiko — murni, tanpa tulisan
Lembaga Kliring — satu-satunya mutator
Margin
Selesaikan eksekusi
Likuidasi
Cadangkan margin
Pemilihan deleveraging
Likuidasi
Biaya
Deleveraging
Batas open interest
Selesaikan funding
State akun · posisi · open interestsatu penulis, replay tak bisa menyimpang
nilai
tulisan
Dua hal mengikuti dari sini. Perhitungan margin dapat diverifikasi terpisah terhadap tabel input dan output yang diharapkan, tanpa chain dan tanpa state yang harus disiapkan. Dan karena formulanya adalah fixed-point yang eksak sampai ke bit — dengan pembulatan ditetapkan di lapisan aritmetika alih-alih di tiap tempat pemanggilan — dua validator yang menghitung kebutuhan yang sama mendapat bilangan bulat yang sama, bukan angka yang sama dalam batas toleransi.
Pembulatan adalah bagian dari spesifikasi, bukan detail implementasi. Margin dibulatkan ke atas di tempat pembulatan itu melindungi sistem; biaya dibulatkan ke bawah atau ke atas sesuai sisi mana yang diuntungkan. Node yang membulatkan berbeda tidak akan sekadar sedikit meleset — node itu akan menghasilkan ledger yang berbeda lalu fork.

​
Margin dan pencadangan

Kapasitas akun bukan hanya saldonya. Order terpasang mencadangkan kapasitas terhadap posisi yang mungkin dibukanya, sehingga satu akun tidak bisa menjanjikan agunan yang sama kepada dua order lalu baru menemukan konfliknya ketika keduanya tereksekusi. Pencadangan dipelihara oleh Lembaga Kliring saat order dipasang, diubah, dibatalkan, dan tereksekusi, dan diturunkan ulang ketika posisi berubah di bawah order terpasang — itulah sebabnya order reduce-only yang terpasang terhadap posisi yang sejak itu mengecil dievaluasi ulang alih-alih dibiarkan basi. Margin bersifat bertingkat: kebutuhannya naik seiring ukuran posisi di dalam batas yang ditetapkan tata kelola, sehingga posisi yang cukup besar sampai sulit dilepas membawa kebutuhan yang proporsional lebih besar. Lihat Mode margin dan Leverage untuk sudut pandang sisi trading.

​
Kaskade gagal bayar

Ini adalah mekanisme CCP yang dijelaskan di atas, dengan komitenya dilepas. Kernel menjalankan tahap risiko dalam urutan tetap sebelum matching, sehingga aliran paksa diselesaikan sebelum aliran diskresioner diterima. Ketika akun tidak bisa menutup kerugiannya sendiri, kekurangan dana itu jatuh melalui barisan penyerap yang tetap:
Tahap risiko, urutan tetap, sebelum matching
1 · Deleveraging vault
2 · Likuidasi
3 · Auto-deleveraging
Akun tidak bisa menutup kerugiannya sendiri
Ditutup terhadap order bookdibatasi oleh harga kebangkrutan
Dana asuransistate protokol, didanai penalti likuidasi — bukan multisig
Auto-deleveraging posisi lawandipilih skor deterministik, bisa dihitung ulang siapa pun
Selesai
kekurangan tersisa
kekurangan tersisa
Likuidasi adalah tindakan protokol. Ketika agunan akun jatuh di bawah kebutuhan margin pemeliharaannya, jaringan sendiri menutup posisi itu terhadap order book, dibatasi oleh harga kebangkrutan. Tidak ada transaksi keeper, tidak ada lelang gas, dan tidak ada adu cepat untuk menjadi pihak yang memicunya — dan itu menghapus dua hal sekaligus: ekstraksi yang lahir dari adu cepat, dan mode kegagalan ketika tak seorang pun muncul justru pada kemacetan yang membuat likuidasi diperlukan. Dana asuransi adalah padanan dana jaminan bersama di sisi protokol, dan ia adalah state protokol: didanai oleh penalti likuidasi dan ditarik untuk menyerap kebangkrutan. Dana ini bukan multisig, sehingga mengisinya atau menariknya tidak membutuhkan tanda tangan manusia tepat pada menit-menit ketika tanda tangan manusia paling sulit dikumpulkan. Auto-deleveraging adalah kerugian pilihan terakhir, dipakai ketika order book dan dana asuransi bersama-sama tidak sanggup menyerap kebangkrutan. Ia menempati posisi yang diisi CCP dengan penutupan paksa dan permintaan setoran tunai kepada anggota yang bertahan — bedanya, posisi lawan ditutup pada harga kebangkrutan, dipilih berdasarkan skor deterministik yang dihitung dari state publik. Siapa pun bisa menghitung ulang pemilihannya; tidak ada yang memilihnya. Lihat Likuidasi dan Auto-deleveraging untuk ambang batas dan contoh perhitungan.

​
Funding

Funding disampel terus-menerus dan diselesaikan sesuai jadwal terhadap posisi sebagaimana adanya pada saat penyelesaian, diturunkan dari premi harga mark atas harga indeks dan dikunci di antara batas bawah dan batas atas protokol. Karena berjalan sebagai tahap Lembaga Kliring di dalam eksekusi blok, pembayaran funding adalah operasi protokol dengan atribusi yang sama seperti perubahan state lainnya — bukan penyapuan berkala oleh proses eksternal. Lihat Funding untuk rate, interval, dan cara premi dihitung.

​
Mengapa ini termasuk ke dalam protokol

Alternatifnya — kliring sebagai kontrak yang bereaksi terhadap mesin matching — menciptakan satu jendela waktu. Antara eksekusi order dan pemeriksaan margin, ada keadaan ketika akun kekurangan margin dan sesuatu bisa mengamatinya. Antara pemicu dan transaksi keeper, ada keadaan ketika posisi seharusnya sudah dilikuidasi tetapi belum. Di sini seluruh rentetan itu — eksekusi order memicu pemeriksaan margin, yang memicu likuidasi, yang menarik dana asuransi, yang mungkin memicu deleveraging, yang menghasilkan pemeriksaan margin lagi — dikomit atau dibatalkan sebagai satu kesatuan blok. Tidak ada keadaan antara yang memungkinkan pelanggaran teramati sementara responsnya belum berjalan. Itulah sifat yang dijanjikan CCP dan tidak bisa dipenuhinya, karena jaminannya hidup di dalam buku aturan dan ledger-nya tutup pada akhir hari. Di sini, jaminannya adalah eksekusi itu sendiri.

​
Ke mana selanjutnya

Matching

Dari mana eksekusi yang diselesaikan Lembaga Kliring berasal.

IntentionKernel

Urutan tahap yang menempatkan aliran paksa sebelum aliran diskresioner.

Likuidasi

Ambang batas, kaskade likuidasi, dan apa yang dilihat seorang trader.

Funding

Rate, interval, dan perhitungan premi.